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  事件概述
  晨光股份发布2022 年三季报:2022Q1-3 公司实现收入137.30亿元,同比+12.99%;归母净利润9.35 亿元,同比-16.28%;扣非后归母净利润8.42 亿元,同比-15.12%。分季度看,Q3 单季度公司实现收入52.96 亿元,同比+18.60%;归母净利润4.07亿元,同比-9.84%;扣非后归母净利润3.58 亿元, 同比-5.60%。Q3 利润同比下滑,我们预计主要为传统核心业务盈利能力下滑拖累。
  分析判断:
  按渠道分拆:传统业务表现仍有韧性,科力普延续高增长。
  分渠道看:
  1)传统核心业务:公司传统核心业务仍然受疫情反复影响拖累,但2022Q3 公司传统核心业已经呈现回暖,我们预计收入规模较21Q3 基本持平或小幅增长,但同时费用相对刚性以及产品结构影响,盈利能力同比有所下降,从而对整体利润拖累较为明显。我们认为,公司在传统核心业务领域品牌力、渠道力、产品力等仍保持领先优势,在疫情干扰下,表现仍有韧性,随着疫情的好转,公司传统核心业务有望逐步修复,另外2021 年是公司新的五年战略开局之年,传统业务加快推进产品结构优化及全渠道布局,提升高端化产品占比以及零售服务能力,客单价、单店收入以及盈利能力有望进一步提升,中长期看,得益于国内市占率提升、海外市场发力,我们预期公司传统核心文具主业中期仍将维持10%-15%的增长。
  2)晨光科力普:晨光科力普2022Q1-3 实现营收69.3 亿元,同比增长40.6%;其中Q3 单季度收入25.3 亿元,同比增长47.8%。科力普业务规模延续高增长态势,表现抢眼,全年收入有望超过100 亿元,主要得益于公司对政府、央企、金融以及其他企业等终端客户的持续开拓,中标客户增加以及仓配物流降本提效,彰显了公司作为行业领先的办公服务商的竞争优势。毛利率同比下降0.6pct,我们预计主要受落地服务商的增加、上游成本端压力、产品结构变化等多种因素影响, 但随着规模持续扩大,科力普的期间费用率持续下降,从而使得净利率整体稳步提升。
  3)零售大店:2022Q1-3 晨光生活馆(含九木杂物社)实现营收6.9 亿元,同比下滑10.6%,其中,九木杂物社实现收入  6.3 亿元,同比下滑9.0%,收入增速有所下滑,主要受疫情影响,线下商场客流减少以及公司门店拓展进度略有放缓。
  截至2022 年9 月底,九木共拥有门店484 家,其中直营328家(Q3 净增4 家),加盟156 家(Q2 净增-1 家)。九木杂物社落实新一轮五年战略定位,成为晨光品牌和产品升级的桥头堡,和全国领先的中高端文创杂货零售品牌。中长期来看,九木杂物社战略明确,并随着加盟开店不断推进以及高端化推进,未来发展潜力较大。
  4)晨光科技:2022Q1-3 晨光科技实现收入4.6 亿元,同比增长15.2%,其中,Q3 单季度收入2.2 亿元,同比增长33.5%,,

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,增长提速。晨光科技与赛道共同构建线上产品开发统一节奏、标准与流程,运用多店铺+旗舰店精细化运营,加速推进抖音、快手、小红书等新渠道业务,推进精细化会员管理。此外,不断提升线上发展质量,持续优化直营业务结构,并推进线上分销,聚焦头部店铺的销售占比提升,投入效率持续提升。目前来看,晨光科技目前仍处于品牌及渠道投入期且收入规模仍较低,盈利能力尚未体现,预计随着业务规模的扩大,盈利能力将逐渐提升。
  按产品分拆:预计受益于高端化战略推进,书写工具、学生工具、办公文具等毛利率提升。
  2022Q1-3 公司书写工具、学生文具、办公文具、其他产品、办公直销销售额分别为17.79、25.05、21.53、3.54、69.33亿元, 同比分别为-25.02% 、+5.37% 、+3.54% 、-8.01% 、+40.57% ; 毛利率分别为38.95% 、32.64% 、24.91% 、45.78% 、8.98% , 同比分别-1.03pct 、-0.56pct 、-1.32pct、-0.28pct、-0.56pct,各产品毛利率均有所下滑。
  盈利能力:盈利水平同比略有下滑,期间费用管控良好。
  期间费用率方面,2022Q1-3 公司期间费用率同比-3.50pct 至2.08%,销售/管理/研发/财务费用率分别同比-0.51pct/-0.25pct/-0.25pct/-0.28pct 至7.51%/4.17%/1.01%/-0.26%,各费用率均表现不同程度的下滑,期间费用率管控良好。
  盈利能力方面,2022Q1-3 公司毛利率、归母净利率分别-3.50pct、-2.08pct 至20.65%、7.13%,盈利能力有所下滑,我们预计主要受疫情以及业务结构变化等影响。
  公司护城河加固,中长期一体两翼持续发力。
  受疫情影响,公司传统核心业务和零售大店业务下滑,从而对公司业绩产生一定压力。但同时,公司加大变革,加快新模式推广,积极探索海外市场。随着疫情的逐步恢复以及公司应时而变,公司业绩有望有所改善。中长期来看,公司一体两翼持续发力,文具龙头不断向文创巨头迈进,其中,传统业务从“增量”到“提质”,渠道优化提升效率,高端化  持续推进优化结构,盈利能力逐步提升;科力普客户数量不断增加,规模效应发挥,净利率将明显改善,逐步进入利润收获期;新零售渠道模式成熟,加盟开店提速,盈利预计将明显改善;海外市场加速探索,因地制宜推广业务模式。
  投资建议
  我们认为晨光传统业务产品渠道升级所带来量价提升空间,新业务正在迈入收获期,公司逐渐由文具龙头向文创巨头持续转型升级,看好其发展前景。考虑到疫情影响,下调此前盈利预测, 预计2022-2024 年营业收入分别由212.88/262.67/313.29 亿元下调至204.81/247.39/297.15 亿元,EPS 分别由1.74/2.08/2.46 元下调至1.55/2.00/2.46元,对应2022 年10 月28 日40.65 元/股收盘价,PE 分别为27/21/17 倍,维持公司“买入”评级。
  风险提示
  传统文具需求大幅下滑风险;新业务不及预期风险;短期疫情影响
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